武漢華銳管理咨詢有限公司從大量的國有企業改制咨詢實踐中，深刻認識到改制模式的選擇是改制方案設計的關鍵與核心。改制模式沒有固定范本，國有企業基礎條件和面臨的環境決定著改制的約束條件，在這樣的約束條件下進行改制模式選擇往往會遇到兩難問題，對國有企業改制模式兩難選擇問題的研究有利于破解國企改制模式之爭。 　　

　　 國有產權究竟應該賣給內部人還是應該賣給外部人，兩種改制模式雖然都符合“國退民進”的取向，但改制路徑的不同會帶來不同的改制效果：

　　 （一）內部人收購模式的利與弊

　　 按照國有產權的最終受讓主體不同，國企改制可分為內部人收購模式與外部人收購模式。簡單地說，內部人收購模式就是原國有企業管理層和員工作為國有產權主要受讓主體的改制模式。按管理層擁有的股權集中度和決策權集中度從大到小排列，內部人收購模式又可分為： MBO（經理層融資收購）模式、員工信托管理層持股模式、職工持股會控股模式和股份合作制模式。

　　 支持國有企業采用內部人收購模式的主要觀點是：經營層及骨干員工穩定，對企業歷史及現狀熟悉；改制過程震動較小，系統風險也較小；能激發企業內部人對改制的積極性，推動改制順利進行；由于內部人收購往往將產權置換與身份置換聯系在一起，減少了改制過程中的現金支出。

　　 但也有專家指出內部人收購模式存在的弊端：管理層收購的資金來源問題難以解決，即使融資成功在巨大還貸壓力下其實管理層無法給企業發展繼續注入資金資源；事實上形成的內部人控制不利于制度創新；內部矛盾潛伏而非消除，未來的系統風險加大；員工觀念轉變困難，職工持股會控股模式和股份合作制模式下容易形成新的一輪“大鍋飯”；特別是在監督機制不健全情況下內部人收購容易滋生“暗箱操作”。

　　 （二）外部人收購模式分析

　　 正因為內部人收購模式在實現企業跨越式發展方面存在的不足，許多大型國有企業在改制過程中選擇了以引進外部戰略投資者進行控股式收購的模式。從實踐來看，成功和失敗的案例均不鮮見，成功引入外部投資者的經驗是：借助外力（優勢企業）介入，有利于快速改變企業現狀，特別是企業戰略方面；借助外力有利于消除長期積累的內部矛盾；可以借優勢企業的資金、品牌、管理、技術、制度等優勢資源，快速做大企業。

　　 外部人收購模式失敗的教訓是：由于制度、文化的差異較大，整合風險大；被購并企業往往在戰略上會失去主動性；管理層人員往往變動較大，易造成整合成本高；若未選擇好戰略投資者對象，將反而會使原來的企業消亡。

　　 （三）上述兩難問題的選擇標準和對策

　　 1、并不是所有的企業都適宜于做MBO或內部人收購

　　 由于MBO或內部人收購往往面臨著融資和還貸問題，企業的基礎條件在選擇是否進行內部人收購時顯得尤其重要，從成功案例來看，適宜MBO或內部人收購的企業特征大致為：

　　 （1）企業所處的行業為競爭性行業，企業生存不易，企業成長與管理水平息息相關，因此有必要通過管理層收購來改善對管理層的激勵；企業所處行業成長性好且發展穩定，能為企業發展提供廣闊空間。

　　 （2）企業股本或凈資產較小，不需要動用太多的資金就可以實現管理層控股或內部人控股。

　　 （3）企業創業之初國家沒有投入資本金或投入資本金很少，企業的發展過程基本上就是管理層創業并領導企業發展壯大的過程�，F有的股東財富中實際上有很大一塊是管理層應得報酬的資本化的結果，當地政府對管理層認可程度高；企業的發展歷程表明公司管理層有優秀的管理能力，特別是管理層內形成了一個有權威、有凝聚力的領導核心，對管理層收購涉及的內外矛盾具有最終駕御能力。公司業績優良，同時管理層比較有進取精神并且愿意承擔一定的風險。

　　 （4）企業有較為充裕的現金流。實施管理層收購的目標公司一般要求資產負債率不高，且有較為充裕的現金流，同時企業現有資產狀況良好且資產增值潛力大。

　　 2、實行內外聯合、優勢互補是可行的解決對策

　　 將外部投資者的資金優勢與創新優勢與內部管理者的管理經驗結合起來，是實現企業可持續發展和解決兩難問題的有效辦法。但在這個過程中要解決聯合收購中的權利義務問題和在未來公司中的股權比例問題，需要艱苦的談判。

　　 3、選擇內部人收購模式要著力做好收購后的管理創新工作

　　 內部人收購完成的只是產權制度改革，但產權制度改革不是改制的終點，由產權制度改革帶來的制度創新、管理創新、員工觀念更新和企業文化的徹底變革才是改制的最終目的。“創新”是企業發展的“源泉”，創新包括機制創新、制度創新、技術創新、管理創新等，管理層在收購完成后不僅要起到減少代理成本的效果，還要在治理結構、管理結構、基礎制度方面作出創新以實現企業可持續發展。

　　 4、選擇外部人收購模式要著力解決收購前研究和收購后整合工作

　　 對于外部人收購模式來說，收購前的研究工作實際上是決定收購是否成功的關鍵。最重要的收購研究工作包括兩項：一是被收購方要研究收購方是否適合成為企業未來發展的主導者。因為對于國有企業來說，引入外部投資者進行收購目的是融資，但不僅是融資金還是融資源，外部投資者必須帶來能支持企業持續發展的管理資源和市場資源才是最合適的收購者；二是收購方除了要研究國有企業的資產之外一定要研究國有企業的人，必須在財務規劃之外專門制定收購的人力資源規劃，保證國有企業的核心價值創造人才不至于流失。做好了收購前的研究和規劃工作，收購后的整合工作就是執行，整合的最終目的是文化和行為方式的合一，這需要一個漫長的過程。

　　 二、市場化操作模式與非市場化操作模式

　　 《企業國有產權轉讓管理暫行辦法》第十七條規定，國有產權經公開征集產生兩個以上受讓方時，轉讓方應當與產權交易機構協商，根據轉讓標的的具體情況采取拍賣或者招投標方式組織實施產權交易。這標志著國有產權競標轉讓為主的市場化操作模式將成為國有轉讓的主流模式，但這并不意味著非市場化的操作模式就此要退出歷史舞臺，在相當長時間里協議轉讓、新設公司、增資擴股等改制模式將作為競標轉讓的有益補充而存在。在實踐中，相當多地方中小國有企業進行了公示性掛牌后的定向轉讓，看來選擇市場化操作模式與非市場化操作模式仍將成為改制過程中的兩難選擇問題。

　　 （一）競標轉讓中存在的問題

　　 雖然國有產權進入產權市場競標轉讓模式解決了產權轉讓中的信息公開透明問題，推動了國有產權市場的三公建設進程。但目前競標轉讓方式存在以下問題：

　　 首先，國有產權是一個非標準的特殊商品，采取競標的方式并不一定適合，因為競標者的出價肯定會受到改制企業的債務、職工安置等多方面的因素影響。債務問題，職工的安置問題，以及政府的支持程度，將是參與重組方的首要考慮因素，而這些問題，只有通過一對一的談判才能夠解決，通過競標是無法得到答案的。不同參與者對企業的債務重組和職工安置方案不同，強迫參與者接受統一標準可能帶來重組效率損失。

　　 其次，競標參與者可能在政策優惠程度上并不處于同一起跑線上，比如對內部人和外部人的優惠程度不一樣會使雙方的報價基礎不同，違反公平原則；特別是，競標轉讓方式下內部人與外部人聯合較為困難，管理層和外部投資者的關系以競爭為主，會影響投資者對企業內部信息的把握。

　　 最后，國有產權交易市場尚處于初級階段，這一階段的特征是：層次單一、交易不規范、定價機制不合理。在這樣的市場環境下實行競標轉讓可能與市場化操作模式初衷相違背。

　　 （二）非市場化模式的適用

　　 非市場化轉讓模式在兩種情況下適用：一是改制企業債務沉重、職工安置成本無資金來源，外部投資者不存在或少于兩個的情況下，主管部門依據政策采取公示性掛牌后定向轉讓；另一種情況是，為規避在競標轉讓中面臨的收購成本增大風險，收購者不采取國有產權轉讓方法，而采取與國有企業一起投資新設公司，或對國有公司進行增資擴股的方法，目的是稀釋國有產權而取得控股地位。當然，上述兩種方法均要得到國有資產管理部門的批準才能實施。

　　 （三）兩種模式的選擇標準

　　 國有產權在進入產權交易市場前面臨著一系列改制前置問題，如債務問題、職工安置問題甚至搬遷改造問題。如果在上述系列問題上沒有具體的解決方案，或者方案無法對競標參與人構成共同報價基礎，則招投標模式顯得不適用。比如：企業的改制前置問題需要管理層大力配合，而管理層在競標中失敗，則管理層在解決這些前置問題時積極性必然減少，這又會影響競標成功者對于改制企業的接管和后續整合。

　　 相反，如果國有產權附帶的改制前置問題已經得到了充分解決，投資價值就容易得到量化，也更適合招投標模式。

三、整體改制模式與部分改制模式

　　 國有企業整體改制，是指以評估后的國有凈資產作為扣除員工經濟補償金和各項費用的來源，通過經營者、員工或外部投資者出資購買剩余國有凈資產或合資成立新公司的方式，達到國有資本全部或部分退出、股權多元化的目的。國有企業部分改制，是指國有企業拿出部分資產進行競標轉讓以籌集改制成本或將部分資產與外來投資者聯合進行股份制改造以上市籌集資金的改制方式。判斷整體改制或是部分改制有兩個主要標準：一是資產標準，整體改制的國有凈資產包括全部國有企業的完整經營性資產系統，而部分改制企業有可能只拿出部分優質資產或輔業資產進行改制，改制資產與未改制資產存在較強關聯；二是母企業是否存續標準，整體改制中國有企業法人地位一般會注銷，而部分改制中國有企業法人地位仍會存續以完成其安置功能。

　　 （一）部分改制的“功”與“過”

　　 應該說，部分改制在國有企業改制的初期發揮了巨大作用，多數大型國有企業或集團公司采取了部分改制的模式，采取部分改制的優勢在于：

　　 1、國有企業將部分優良資產投入新設立的公司，有利于該公司的迅速上市為集團發展提供大量資金；

　　 2、國有企業集團存在大量輔業資產，采取并列式分立改制可以在進行主輔分離的基礎上完成對主業的整體改制，在這種模式下其實部分改制為整體改制創造了條件；

　　 3、債務沉重，難以為繼的國有企業一旦破產會將大量職工推向社會造成不穩定因素，實施破產不停產的部分改制，將債務留在老企業或新老企業共同分擔有利于企業在發展中消化負擔。

　　 但在發展過程中這種模式也凸現了許多問題：

　　 1、部分改制公司以人隨資產走為原則，許多部門職能和人員編制是從原國有企業照搬進新公司的。特別是改制上市公司，股份公司和原國有企業“兩塊牌子，一套人馬”，這種現象必然造成上市公司法人治理不健全。特別是上市公司與母企業關聯交易過多，上市公司淪為母企業的“造錢機器”，相當多上市公司都犯起了“國有企業回歸病”，最后導致企業效率的重新低下。

　　 2、困難企業的部分改制可能演變為“逃債式重組”，如：國有企業通過將其優質資產注入新公司而在母體保留剩余資產和全部債務，最后利用母體破產達到逃廢債務。最高人民法院出臺的《關于審理企業破產案件若干問題》的規定使通過破產達到債務重組目的的行為變得更加敏感。因此，在困難企業部分改制的實施過程中，債權人的要求將有可能成為改制重組的最大阻力。

　　 正是部分改制模式出現了上述問題，導致多數部分改制公司還要進行二次改制，也使政府主管部門在審批部分改制模式時慎之又慎，整體改制逐漸成為當前選擇改制模式的主流。

　　 （二）選擇部分改制或整體改制的標準

　　 要破除以改制上市或破產逃債為目的和標準的改制模式選擇思路，以順利推進改革和建立獨立面對市場的企業法人為標準選擇部分改制模式或整體改制模式：

　　 1、并不是所有的企業都適用于整體改制，對于擁有眾多輔業資產的大型企業集團來說，必須首先實施主輔分離的部分改制再對主業資產進行整體改制，主輔分離的部分改制最好使輔業資產在產權和業務方面與主體完全分離；

　　 2、對于選擇部分改制來上市的大型企業集團來說，要明確部分改制目的是要建立獨立發展面向市場的股份制公司，拿出的資產要具有獨立的供、產、銷能力，與母體之間不存在過多的關聯交易，特別是母體企業不能出現虧損而需要股份公司上市后進行“輸血”。

　　 3、對于困難企業部分改制來說，改制方案一定要與債權人充分溝通，充分考慮債權人的利益，以盡可能地減少改制重組的阻力。

　　 4、對于資產清晰，有凈資產足以彌補改制成本的國有企業來說，選擇整體改制模式對于新公司的獨立發展最為有利。